山西汾酒（600809）研报：公司信息更新报告：营收速度不弱，产品结构阶段性下移

    山西汾酒（600809.SH）2024年8月29日的当前股价为166.60元，总市值达到2,032.46亿元，近3个月换手率为29.81%。2024年上半年公司营收达到227.5亿元，同比增长19.7%，归母净利润为84.1亿元，同比增长24.3%。2024Q2营收74.1亿元，同比增长17.1%，归母净利润21.5亿元，同比增长10.2%。鉴于需求环境费用率的合理上升，分析师下调了2024-2026年的盈利预测，预计这三年净利润分别为128.4亿元、150.7亿元、179.3亿元，EPS分别为10.52元、12.35元、14.69元，当前股价对应的PE分别为15.7倍、13.4倍、11.3倍。尽管二季度中高端产品增速放缓，但由于青花系列的主动控货挺价策略以及玻汾配额的释放，产品结构出现了阶段性的下移。下半年产品结构有望改善，经销商动销、回款处于良性状态，维持“买入”评级。

    2024H1公司中高价酒与其他酒类收入分别为164.3亿元、62.3亿元，同比增长17%、27%。其中Q2中高价酒同比增长1.5%，其他酒类同比增长58.3%。Q2中高价酒增速下降主要是因为青花提价政策导致一季度青花回款、发货较多，因此公司主动控货挺价，减轻了中高端产品的市场压力，并且为了平衡增长释放了玻汾配额，加大了杏花村的招商和铺货。2024H1省内/省外营收分别为83.9亿元/142.6亿元，同比增长11.4%/25.7%，其中Q2省内/省外营收分别为28.0亿元/45.7亿元，同比增长11.2%/21.8%。2024年省内定调稳定增长，在高基数上实现了目标，省外增速也符合预期。

    2024Q2末合同负债环比/同比变动1.42亿元/-0.21亿元至57.32亿元。汾酒经销商的盈利能力和配合意愿在行业内横向对比仍然较好。由于二季度玻汾以及杏花村等中低档占比提升，毛利率同比下降2.7个百分点至75.1%，税金及附加/销售/管理费用率分别变动-0.44个百分点/+0.47个百分点/-0.63个百分点，净利率同比下降1.83个百分点至29.1%。下半年预计产品结构会环比二季度改善。风险方面，需要注意宏观经济波动导致的需求下滑以及省外扩张不及预期等因素。