上海家化（600315）研报：点评：Q2业绩承压，期待组织架构变革后续进展

    上海家化于2024年8月24日发布了其2024年上半年(H1)的业绩报告，显示公司在报告期内实现营业收入33.2亿元，同比下降8.51%，归属于母公司的净利润为2.38亿元，同比下降20.93%；然而，扣除非经常性损益后的净利润达到了2.35亿元，在与2023年同期可比的基础上同比增长了9.06%。此外，公司宣布将向股东每10股派发现金红利0.3元（含税）。分季度来看，2024年第一季度(Q1)和第二季度(Q2)的营业收入分别为19.05亿元和14.15亿元，分别同比减少了3.76%和14.21%；Q2归母净利润出现了由盈转亏的情况，亏损0.18亿元。

    从产品线的角度来看，2024H1期间，个人护理产品的营业收入为15.88亿元，同比减少7.87%，毛利率为64.64%；美妆产品的营业收入为5.66亿元，同比大幅下滑35.08%，毛利率为73.64%；新增的创新业务（包括启初、家安、高夫等品牌）实现了4.47亿元的营业收入，毛利率为44.21%。具体到各品牌，2024H1六神和美加净的收入分别同比减少了2.8%和增加了42%；佰草集的收入则下降了大约16%；玉泽和双妹的收入分别减少了22%和增加了61%。按地域划分，境内和海外市场的营业收入分别为26.06亿元和7.14亿元，分别同比下降了8.33%和9.13%。

    在成本控制和产品结构调整方面，公司2024H1的毛利率为61.13%，较去年同期上升了0.88个百分点，这主要是由于原材料和包装材料的采购成本下降以及高毛利产品的销售额增加所致。费用方面，销售费用率为43.41%，管理费用率为7.56%，财务费用率为0.55%，研发费用率为2.07%，分别较上年同期变化-0.11、-0.79、+0.62和-0.07个百分点。

    管理层的变动带来了组织架构的调整，公司从渠道推动的商业模式转变为品牌驱动的模式。2024年5月，原董事长潘秋生辞职，林小海被任命为首席执行官兼总经理。随后，公司对国内业务组织结构进行了调整，设立了个护事业部、美妆事业部和创新事业部。在品牌策略上，公司将六神和玉泽定位为细分行业的领跑品牌，佰草集和美加净则定位于“质价比”品牌。

    展望未来，预计上海家化在2024年至2026年的归母净利润分别为5.04亿、5.66亿和6.34亿元，同比增速分别为0.7%、12.3%和12.0%，对应的市盈率分别为20倍、18倍和16倍。基于对公司管理层变动及组织架构调整后品牌、渠道和运营方面可能出现的新变化的期待，我们维持对该公司的“买入”评级。需要注意的风险因素包括组织架构调整的效果低于预期、消费能力复苏速度慢于预期以及市场竞争加剧导致促销表现不佳等。