上海医药（601607）研报：工商一体化龙头，创新业态逻辑持续兑现

    上海医药（601607.SH）作为工商一体化龙头，其创新业态逻辑持续兑现，展现出强劲的经营潜力和市场竞争力。2023年，公司顺利完成管理层换届，引入白云医药首席执行官董明先生担任执行董事，预示着双方战略合作将更上一层楼。在新管理层的带领下，公司有望持续推进改革，释放更大的经营活力。

    在商业板块，上海医药作为医药流通行业的领先龙头之一，将充分受益于行业集中度的提升。公司近年来积极拓展创新商业业态，已发展成为国内领先的进口总代平台和进口疫苗分销平台。2023年，公司CSO业务与赛诺菲实现深度合作，成功进入海外大药企市场，凸显了优质CSO平台的稀缺性。随着行业规范的提高，创新商业业务将成为商业板块业绩增长的强劲驱动力。此外，公司“南北融合”等改革措施的顺利落地，将进一步提升盈利潜能和经营效率。

    在工业板块，上海医药的创新转型即将进入商业化兑现阶段。截至2023年末，公司已有68项新药管线，其中包括55项创新药和13项改良型新药。在这些创新药管线中，已有3项提交pre-NDA或上市申请，4项处于关键性研究或临床III期阶段。公司工业板块的大品种战略也在持续落地，2023年销售过亿的品种数量达到48个。中药板块拥有6个中华老字号品牌，云南白药入股后，双方合作的大品种开发策略成功落地，未来有望成为板块增长的持续驱动力。

    盈利预测方面，预计上海医药2024-2026年的收入分别为2898亿元、3205亿元和3513亿元，同比增长率分别为11.3%、10.6%和9.6%。归母净利润分别为52.4亿元、58.4亿元和65.4亿元，同比增长率分别为39%、12%和12%。考虑到公司商业和工业板块均贡献较大的利润占比，上海医药的估值高于可比公司平均水平，但考虑到公司创新业态逻辑持续兑现，业绩增长确定性较强，估值溢价合理。因此，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示方面，需关注研发风险、应收账款风险和行业政策风险。研发项目周期长、投入大，相关进展、审批结果以及时间具有一定的不确定性。公立医院综合改革、部队医疗改革、分级诊疗逐步实施等因素可能影响医疗终端货款回笼周期，增加公司的资金成本和压力。带量采购、两票制等政策对医药批发业务的盈利能力有较大影响，若相关政策边际大幅收紧，相关业务或将受到较大冲击，从而影响整体经营。

    总之，上海医药在医药流通和医药工业两大板块均展现出强劲的增长潜力。公司管理层的换届和战略合作的深化，为公司的未来发展注入了新的活力。在行业集中度提升和创新业态逻辑持续兑现的背景下，上海医药有望实现更加稳健和可持续的发展。